Nebius（NBIS.US）

Nebius 是欧洲出身、美国扩张的 Neocloud，卡在 NVIDIA GPU 供给、数据中心电力和 AI 模型客户之间，以全栈 AI 云平台和长期容量合约把算力建设转化为可交付收入。 公司以 Blackwell/B200 和下一代 Vera Rubin 架构 GPU 作为算力底座，并通过 Token Factory 与 Eigen AI、Clarifai 推理优化形成软件层。2025 年收入 $5.30 亿，已与 Meta 签署最高 $270 亿美元五年期合约，并获得 NVIDIA $20 亿美元认股权证投资。

一、主营业务与产品矩阵

• AI 数据中心与电力底座：已并网容量包括芬兰 75MW 和新泽西 300MW，密苏里州独立城站点已于 2026 年 5 月奠基。公司与 Bloom Energy 签署首个美国项目容量购电协议，规划 328MW 装机容量和 250MW 保障容量，未来 10 年支付 $26 亿。签约电力容量从 2025 年 8 月的超过 1GW 增至 3.5GW。
• GPU 云与算力租赁（核心）：提供 GPU 实例、裸金属和 VM 弹性打包，用 Kubernetes 调度与共享缓冲池降低空闲功耗，共享缓冲池仅需 4-5% 容量用于自动修复。产品代际从 Hopper/H100 推进到 Blackwell/B200，并已通过 Reflection 等合约提供 NVIDIA 最新芯片。B200 实例租赁价格为 $4.55/小时，2025 年收入 $5.30 亿。
• 推理软件与 Token 服务：Token Factory 按 Token 按量计费，叠加 Eigen AI 和 Clarifai 推理优化后，单卡 Token 产出可提升 2-3 倍。2026 年 5 月公司以约 $6.43 亿收购 Eigen AI，并取得 Clarifai 相关专利组合和推理及计算编排技术永久许可。双方在 Artificial Analysis 基准上跑出 911 tokens/秒的前列成绩。
• 长协容量与客户结构：2026 年 3 月与 Meta 签署最高 $270 亿美元五年期合约，包括 $120 亿专用容量和最高 $150 亿未售产能兜底。同月 NVIDIA 通过认股权证投资 $20 亿，强化 GPU 分配优先权。2026 年 7 月 Reflection 再签署超 $10 亿美元算力协议。

二、产业链位置

三、各家研报目标价一览

四、竞争格局

GPU 云市场呈 hyperscaler 与 Neocloud 并存格局：AWS、Microsoft Azure、Google Cloud Platform、Oracle 拥有规模和分发优势，CoreWeave、Crusoe、Lambda Labs 等新兴云争夺 NVIDIA 产能与 AI 原生客户。Nebius 的相对位置不是靠通用云份额，而是靠 NVIDIA 投资带来的 GPU 分配优先权、Meta 长协带来的容量消化、以及 Eigen AI/Clarifai 推理软件带来的单卡变现能力。短板同样清晰：已并网容量仍小于签约容量，资本开支强度高，2024/2025 资本开支分别为 $8 亿和 $41 亿，后续扩张依赖外部融资和建设执行；若 hyperscaler 降价或 Neocloud 同行更快锁定电力与客户，其溢价空间会被压缩。

五、经营数据

数据来源：高盛 2026-06-29；摩根士丹利 2026-04-15；瑞银 2026-02-23。

六、投资视角：多空逻辑

多头（催化）

1. NVIDIA 绑定提升供给确定性 — 2026 年 3 月 NVIDIA 通过认股权证投资 $20 亿，并强化 GPU 分配优先权，使公司在 Blackwell 和 Vera Rubin 世代更容易拿到高端算力。
2. Meta 长协锁定容量消化 — 2026 年 3 月签署的最高 $270 亿美元五年期合约包含 $120 亿专用容量和最高 $150 亿未售产能兜底，为大规模资本开支提供收入可见性。
3. 软件层提高单卡变现 — Token Factory 叠加 Eigen AI 和 Clarifai 推理优化后，单卡 Token 产出可提升 2-3 倍，收购前双方已在 Artificial Analysis 基准上跑出 911 tokens/秒。
4. 电力储备支撑站点扩张 — 签约电力容量从 2025 年 8 月的超过 1GW 增至 3.5GW，Bloom Energy 容量购电协议提供 328MW 装机容量和 250MW 保障容量。
5. 收入与毛利率已上台阶 — 2025 年收入 $5.30 亿，2026 年第一季度收入 $3.99 亿、同比增长 684%，毛利率从 2025 年第一季度 52% 提升到 2026 年第一季度 74%。

空头（风险）

1. 资本开支强度远超经营现金流 — 2024/2025 资本开支分别为 $8 亿和 $41 亿，2026 年指引上调至 $200-250 亿（国信证券，2026-07-24），外部融资成为扩产必要条件。
2. 债务快速累积 — 摩根士丹利模型显示债务余额从 2025 年 $41.28 亿升至 2028E $419.28 亿（摩根士丹利，2026-04-15），利率、再融资和合同现金流匹配都存在执行风险。
3. 客户与产能消化集中 — Meta 合约金额大且含未售产能兜底，若 Meta 自身算力需求或第三方消化节奏变化，收入确认和容量利用率会受影响。
4. 建设并网是兑现瓶颈 — 已并网容量为芬兰 75MW 和新泽西 300MW，美国超级基地仍在建设，电力、设备交付和液冷部署进度慢于计划会推迟收入。
5. 竞争挤压定价与产能 — AWS、Microsoft Azure、Google Cloud Platform、Oracle 以及 CoreWeave、Crusoe、Lambda Labs 都在争夺 NVIDIA GPU、电力和 AI 客户，Neocloud 的差异化可能被资本规模和价格战削弱。

七、近期动态（倒序）

• 2026-07-15 推出新商业模式，允许基础设施合作伙伴在其数据中心内部署 Nebius 全栈 AI 云平台。
• 2026-07-14 与 Reflection 签署超 $10 亿美元算力协议，包含使用 NVIDIA 最新芯片。
• 2026 年 5 月 以约 $6.43 亿收购硅谷 AI 推理优化公司 Eigen AI，三位联合创始人加入。
• 2026 年 5 月 与 Bloom Energy 签署容量购电协议，首期规划 328MW 装机容量和 250MW 保障容量，未来 10 年支付 $26 亿。
• 2026 年 3 月 与 Meta 签署最高 $270 亿美元五年期算力合约，包括 $120 亿专用容量和最高 $150 亿未售产能兜底。
• 2026 年 3 月 NVIDIA 通过认股权证投资 Nebius $20 亿，强化 GPU 分配优先权。

数据来源

• 国信证券《人工智能行业专题（19）：从Nebius看新兴云与开源模型Token优化》2026-07-24
• 野村《ANCHOR REPORT》2026-06-30
• 高盛《Nebius Group （NBIS.US）： Upgrading our estimates PT to reflect a more positive vi》2026-06-29
• 德银《Microsoft（MSFT.US）Putting margins and returns under the microscope： Azure Editio》2026-06-26
• 开源证券《综合港股行业深度报告：AI驱动变革，云计算进入新一轮扩张周期》2026-06-09
• 东吴证券《传媒行业深度报告：NeoCloud龙头崛起，AI算力基础设施价值凸显》2026-05-31
• 高盛《Nebius Group （NBIS.US）： Key takeaways from Netherlands roadshow》2026-05-28
• 德银《CoreWeave（CRWV.US）Putting margins and returns under the microscope： CRWV Edition》2026-05-26
• 子行业全景见 云计算与智算平台